Dette hypothéquée – Wikipedia ✎ garantie santé entreprise

Quels éléments jouent sur le tarif d’une sûreté prostituée ?
Plusieurs critères vont avoir un impact sur le coût d’une confiance professionnelle, parmi lesquels le péril possible que vous représentez pour l’assureur. Ainsi vont être pris en compte dans le tarif :

la taille de l’entreprise et sa forme juridique. Ainsi, une société unipersonnelle ou un auto-entrepreneur bénéficieront d’un tarif réduit, car les risques à couvrir sont moindres.
le chiffre d’affaires de l’entreprise. En effet, un chiffre d’affaires important représente un risque supplémentaire que la compagnie d’assurance voltampère reproduire sur ses tarifs
le secteur d’activité de l’entreprise. Une entreprise travaillant dans le secteur des services est d’ailleurs exposée à des risques moins fondamentaux qu’une société du secteur du bâtiment ou de la chimie
le nombre de garanties et étendue. Plus elles seront grandes et couvrantes et plus le tarif existera important.
Combien paiera un auto-entrepreneur pour son sang-froid professionnel ?
Le coût de l’assurance professionnel pour un auto-entrepreneur varie en fonction du chiffre d’affaires, du secteur d’activité. Mais attention ! Selon les métiers, certaines garanties sont obligatoires tel que le de la garantie décennale bâtiment pour entreprises du BTP.

Ainsi un auto-entrepreneur pourra souscrire garanties suivantes (montant minimal) :

responsabilité civile : 100 euros dans an
protection juridique : 100 euros dans an
complémentaire santé : 200 euros parmi an
maîtrise perte d’exploitation : 300 euros selon an
multirisque pro : 400 euros selon an
garantie décennale bâtiment : 600 euros selon an

Quid du valeur de l’assurance pour d’autres pratique ?
Voici quelques fourchettes de tarifs pour des espoir professionnelles particuliers :

Pour une société individuelle, le chiffre d’affaires moyen, le secteur d’activité et le nombre de garanties souscrites vont avoir un impact sur le coût de l’assurance professionnelle. Ainsi tarifs peuvent aller de 100 à 1000 euros parmi an
Pour une sang-froid profession libérale, de plus l’activité exercée et les garanties choisies, le taux le montant le pourcentage de collaborateurs et l’occupation d’un local professionnel pourront aussi jouer sur les cotisations. Les prix moyens vont de 90 à 500 euros annuels
Pour une foi agricole, la taille de l’exploitation existera également prise en compte. Le coût moyen d’une assurance couvrant aussi bien l’exploitation que le matos s’élève à approximativement 2000 euros chez an

Produit financier

Un créance gage (CDO) est un type d’actif structuré adossé à des actifs.(1) Initialement développé comme un outil pour les marchés de la dette des entreprises, après 2002. Les acteurs du marché de la dette sont devenus un outil de refinancement de titres adossés à des créances hypothécaires.(2)(3) À l'instar d'autres titres adossés à des actifs sous étiquette privée, un CDO peut être traité comme une promesse de payer les investisseurs en fonction des flux de trésorerie qu'il collecte sur des obligations ou d'autres actifs qu'il détient.(4) Exclusivement, le risque de crédit du CDO est généralement mesuré par la probabilité de défaut (PD) découlant de ces notations d'obligations ou d'actifs.(5) Un CDO est "scindé" en "parties" qui "capturent" le flux de trésorerie des paiements d'intérêts et de principal sur une base consécutive en fonction de l'ancienneté.(6) Si certains prêts se désendettent et que les fonds collectés par le CDO ne suffisent pas pour payer tous ses investisseurs, ceux qui détiennent la part la plus faible et la plus "junior" du prêt en souffriront en premier.(7) Les derniers à perdre leur paiement par défaut sont les plus sûrs, les plus anciens. Ainsi, les paiements de coupons (et les taux d’intérêt) diffèrent par tranches selon que les tranches les plus sûres et / ou les seniors bénéficient du taux le plus bas et les tranches les plus basses reçoivent les taux les plus élevés pour compenser le risque de défaillance plus élevé. Par exemple, un CDO peut émettre les pièces suivantes par ordre de sécurité: Senior AAA (parfois appelé "super senior"); Junior AAA; AA; Un; BBB; Résiduelle.(8)

Les entités ad hoc, plutôt que la banque d’investissement mère, émettent des CDO et versent des intérêts aux investisseurs. Au fur et à mesure que le CDO progressait, certains partisans ont regroupé des pièces dans une autre itération appelée "carré CDO", "CDO CDO" ou "CDO synthétique".(8)

Au début des années 2000, la dette basée sur les CDO était généralement diversifiée,(9) cependant, en 2006/07, – lorsque le marché des CDO a atteint des centaines de milliards de dollars – cela a changé. La garantie de CDO était dominée par des parties à haut risque (BBB ou A) traitées à partir d’autres titres adossés à des créances dont les actifs étaient généralement des créances hypothécaires.(10) Ces CDO étaient connus comme le "moteur de la chaîne d'approvisionnement en prêts hypothécaires" pour les prêts hypothécaires,(11) et est crédité de donner aux prêteurs une plus grande incitation à fournir des prêts de premier rang,(12) conduit à 2007-2009 crise hypothécaire.(13)

Histoire du marché(Éditer)

Accueil(Éditer)

1970 Ginnie Mae, garant des emprunts hypothécaires garanti par le gouvernement américain, a créé le premier MBS (sécurité adossé à des créances hypothécaires) basé sur les hypothèques FHA et VA. Cela garantissait ces MBS.(14) Ce serait le précurseur des CDO qui seront créés deux décennies plus tard. 1971 Freddie Mac a émis son premier certificat de participation en hypothèque. Il s’agissait du premier titre adossé à une hypothèque constitué d’hypothèques conventionnelles.(15) Au cours des années 1970, les sociétés privées ont commencé à titriser leurs actifs hypothécaires en créant des fonds hypothécaires privés.(16)

1974 La loi des États-Unis sur l'égalité du crédit impose des sanctions sévères aux institutions financières reconnues coupables de discrimination fondée sur la race, la couleur, la religion, l'origine nationale, le sexe, l'état matrimonial ou l'âge.(17) Cela a conduit à une politique de crédit bancaire plus ouverte (parfois subprime), garantie dans de nombreux cas par Fannie Mae et Freddie Mac. 1977 Une loi communautaire sur le réinvestissement a été adoptée pour lutter contre la discrimination historique en matière de prêt, telle que le "pardon". La loi encourageait les banques commerciales et les associations d'épargne (banques d'épargne et de crédit) à répondre aux besoins des emprunteurs dans tous les segments de leur communauté, y compris les quartiers à revenus faibles et moyens (auparavant considérés comme trop risqués pour les prêts immobiliers). .(18)(19)

1977 La Salomon Brothers Investment Bank a créé un MBS (garantie adossée à des créances hypothécaires) de marque privée, qui n'était pas lié aux prêts hypothécaires garantis par des sociétés (ESB). Cependant, le marché n'a pas réussi à le faire.(20) Plus tard, Lewis Ranieri (Salomon) et Larry Fink (First Boston) ont eu l’idée de la titrisation; différentes hypothèques ont été combinées et ce fonds a été scindé en lots, chacun vendu séparément à différents investisseurs.(21) Beaucoup de ces pièces ont été combinées, ce qui leur a valu le titre CDO (Dette Sécurisée).(22)

Les premiers titres de créance émis par une banque privée ont été émis en 1987. J'ai vu des banquiers chez Drexel Burnham Lambert Inc., maintenant éteinte.(23) Dans les années 90, les garanties CDO consistaient principalement en obligations de sociétés et de marchés émergents et en prêts bancaires.(24) Après 1998 Prudential Securities a créé un CDO multisectoriel,(25) Cependant, les CDO sont restés relativement incertains jusqu'en 2000.(26) 2002 et 2003 Le CDO a échoué, les agences de notation ayant été obligées de déclasser des centaines de titres,(27) toutefois, les ventes de CDO ont augmenté de 69 milliards de dollars en 2000. à environ 500 milliards de dollars en 2006.(28) Depuis 2004 Jusqu'en 2007 Un CDO de 1,4 billion de dollars a été émis.(29)

Les premiers CDO étaient diversifiés et pouvaient couvrir tout, des dettes d'équipement de location d'avions, des prêts pour maisons préfabriquées, des prêts étudiants et des dettes de carte de crédit. La diversification des emprunteurs dans ces «CDO multisectoriels» constituait un argument de vente, car cela signifiait que si une industrie, telle que la construction aéronautique, déclinait et que leurs prêts ne soient plus remboursés, d'autres industries, telles que les maisons préfabriquées, pourraient être affectées.(30) Un autre argument de vente était que le CDO offrait un rendement parfois supérieur de 2 à 3 points de pourcentage aux obligations d’entreprises ayant la même notation.(30)(31)

Explications pour la croissance(Éditer)

  • Avantages de la titrisation – Les banques de dépôt ont été encouragées à "titriser" leurs prêts d’origine – souvent sous forme de CDO -, ce qui leur permet de supprimer les prêts de leurs livres. Le transfert de ces prêts (avec les risques associés) aux acheteurs d'espèces ajoute de l'argent aux banques. Cela leur a permis de continuer à respecter les lois sur les exigences de capital en empruntant à nouveau et en accumulant des frais de lancement supplémentaires.
  • Demande mondiale pour les investissements à revenu fixe – 2000-2007 Les placements mondiaux à revenu fixe (c.-à-d. Obligations et autres titres conservateurs) ont presque doublé pour atteindre 70 000 milliards de dollars, mais l'offre d'investissements relativement sûrs et générant un revenu n'a pas été si rapide que les prix des obligations ont chuté et les taux d'intérêt ont baissé.(32)(33) Les banques d'investissement de Wall Street ont répondu à ce besoin par des innovations financières telles que les titres adossés à des créances hypothécaires (MBS) et les créances adossées à des créances hypothécaires (CDO), notées «sûres» par les agences de notation.(33)
  • Taux d'intérêt bas – Selon l'économiste Mark Zandi, les craintes de déflation, l'éclatement de la bulle Internet, la récession américaine et le déficit commercial américain entre 2000 et 2004-55 ont maintenu les taux d'intérêt à un niveau bas.(34) Les faibles rendements des obligations du Trésor américain sûres ont entraîné une demande mondiale des investisseurs pour des titres de créance adossés à des créances hypothécaires avec des rendements relativement élevés, mais avec des notations de crédit similaires à celles du Trésor. La recherche de bénéfices par les investisseurs mondiaux a obligé de nombreuses personnes à acheter des CDO, bien qu'elles aient regretté les agences de notation de crédit.(35)
  • Modèles de tarification – Modèles de copule gaussienne, modelés sur 2001 Introduit par David X. Li, a permis une estimation rapide du prix du CDO.(36)(37)

Boom des prêts hypothécaires à risque(Éditer)

Graphique CDO et RMB du FMI

Les marchés de la titrisation sont en déclin depuis la crise.

Le nombre de CDO émis a diminué pendant la crise des prêts à risque, mais s'est progressivement rétabli. (source: SIFMA, statistiques, financements structurés(38)

Vers 2005, alors que le marché des titres de créance continuait de croître, les hypothèques sur hypothèques ont commencé à remplacer divers prêts à la consommation en garantie. Jusqu'en 2004 Les titres adossés à des créances hypothécaires représentaient plus de la moitié de la garantie fournie par le CDO.(11)(39)(40)(41)(42)(43) Selon Rapport d'enquête sur la crise financière, "CDO est devenu le moteur de la chaîne d'approvisionnement en prêts hypothécaires",(11) stimuler la demande de titres adossés à des créances hypothécaires, sans quoi les prêteurs auraient eu moins de raisons de "demander si lourdement" des prêts non primaires.(12) Le CDO a non seulement acheté l'essentiel des titres adossés à des créances hypothécaires, mais il a également fourni des liquidités pour le financement initial des titres.(11) 2003-2007 Wall Street a émis des CDO de près de 700 milliards de dollars comprenant des titres adossés à des créances hypothécaires.(11) Malgré cette perte de diversification, certaines parties du CDO ont reçu la même proportion d'agences de notation supérieure(44) au motif que les hypothèques variaient d'une région à l'autre et étaient "non liées"(45)– bien que ces notations aient été dégradées après que les créanciers hypothécaires aient commencé à faire défaut.(46)(47)

Augmentation du «rating arbitrage», vol. Y. La combinaison de participations modestes pour former un CDO a contribué à augmenter les ventes de CDO à environ 500 milliards de dollars en 2006.(28) le marché mondial des CDO dépasse 1,5 billion de dollars.(48) Les CDO ont été le secteur du marché des financements structurés qui a connu la plus forte croissance entre 2003 et 2006; 2006 Le nombre de prestations CDO émises (9 278) était presque le double de celui de 2005. nombre de prestations émises (4 706).(49)

Les CDO, à l'instar des titres adossés à des créances hypothécaires, étaient financés par endettement, augmentant leurs bénéfices mais aussi augmentant leurs pertes si le marché changeait.(50)

Explications pour la croissance(Éditer)

Les prêts hypothécaires à risque ont été financés par des titres adossés à des créances hypothécaires. Comme les CDO, les MBS étaient scindés en actions, mais il était difficile pour les émetteurs de valeurs mobilières de vendre des actions mezzanine de rang inférieur / inférieur – les pièces étant classées entre AA et BB.

Étant donné que la plupart des investisseurs hypothécaires traditionnels évitent les risques en raison de limitations dans leurs lois ou pratiques de placement, ils sont intéressés par l'acquisition de segments de crédit de rang supérieur. rendant ces tranches les plus faciles à vendre. Une tâche plus difficile consiste à trouver des acheteurs pour des pièces de pile plus risquées. Techniques de structure de stock hypothécaire À moins que vous ne trouviez des acheteurs pour des parts moins bien notées, le reste du fonds ne peut pas être vendu.(51)(52)

Pour résoudre le problème, les banquiers d’investissement ont «recyclé» des parties de la mezzanine, en les vendant aux souscripteurs qui forment des titres plus structurés – les CDO. Le pool constituant la garantie CDO peut comporter une grande composante mezzanine, mais la plupart des prêts (70)(53) jusqu'à 80%(54)(55)) Les CDO ont été évalués non pas à BBB, A, etc., mais à Triple A. La plus petite partie des unités mezzanine a souvent été achetée par d’autres CDO, concentrant davantage les parts les moins bien notées. (Voir le graphique "Comment le système financier a créé des actifs notés AAA à partir de prêts hypothécaires adossés à des créances hypothécaires.")

Selon un journaliste (Gretchen Morgenson), le CDO est devenu "le dépotoir idéal pour les coupeurs mal classés que Wall Street ne pourrait pas vendre par ses propres moyens".(51)

Parmi les autres facteurs expliquant la popularité des CDO, citons:

  • La demande de placements en titres à revenu fixe, qui a débuté plus tôt dans la décennie, était en augmentation.(32)(33) Bond d'épargne mondial(56) Les "fortes entrées de capitaux" en provenance de l'étranger ont contribué à financer l'essor du marché immobilier et à faire baisser les taux hypothécaires américains, même après la hausse des taux d'intérêt par la Réserve fédérale américaine pour calmer l'économie.(57)
  • L'offre gagnée par les taxes "injustes" gagnées par l'industrie des CDO. Selon "un gestionnaire de fonds de couverture devenu un investisseur important en CDO", 40 à 50% des flux de trésorerie générés par les actifs d'un CDO sont allés à "des banquiers, des gestionnaires de CDO et des agences de notation". et d'autres qui ont pris leurs impôts. "(27) En particulier, les agences de notation – dont les versements élevés de CDO étaient critiques pour le secteur et payées par les émetteurs de CDO – ont réalisé des bénéfices extraordinaires. Moody's Investors Service, l'une des deux plus grandes agences de notation, pourrait gagner 250 000 USD pour la valorisation d'un fonds hypothécaire de 350 millions USD. USD contre 50 000 USD de frais pour l’évaluation de montants similaires d’obligations municipales. ' 2006 Les revenus de la division de financement structuré de Moody's "ont représenté 44%" des ventes totales de Moody's.(58)(59) Les marges d'exploitation de Moody's ont "constamment dépassé les 50%, ce qui en fait l'une des sociétés les plus rentables" – plus rentable qu'Exxon Mobil ou Microsoft.(60) Des spin-off de Moody's en tant que société cotée en bourse jusqu'en 2007 Février Son stock a augmenté de 340%.(60)(61)
  • Faites confiance aux agences de notation. Les dirigeants de CDO "n'ont pas toujours été obligés de divulguer ce que sont les titres", car le contenu du CDO est susceptible de changer. Cependant, ce manque de transparence n'a pas affecté la demande de valeurs mobilières. Selon les journalistes économiques Bethany McLean et Joe Nocera, les investisseurs "n’ont pas autant acheté les titres. Ils ont acheté une cote triple A. "(27)
  • Des innovations financières telles que les contrats d'échange sur risque de crédit et les CDO synthétiques. Les contrats d'échange sur risque de crédit offrent aux investisseurs une assurance contre les pertes résultant de défauts de paiement en échange de primes similaires aux primes, ce qui donne aux CDO une apparence "presque sans risque" pour les investisseurs.(62) Les CDO synthétiques étaient moins chers et plus faciles à créer que les CDO "purs" originaux. CDO "en espèces" synthétisés, remplaçant les paiements d'intérêts des tranches de MBS par des paiements de type bonus provenant de swaps sur défaillance de crédit. Plutôt que de financer le logement, les investisseurs synthétiques achetés par le CDO ont en fait fourni une assurance prêt hypothécaire.(63) Si le CDO ne respectait pas les termes du contrat, une contrepartie (généralement une grande banque d'investissement ou un fonds de couverture) devait payer l'autre.(64) Alors que les normes d'assurance se détériorent et que le marché du logement devient saturé, les prêts hypothécaires sont moins abondants. Les CDO synthétiques ont commencé à remplir les CDO originaux. Étant donné que plusieurs synthèses peuvent être produites sur le même original, la quantité d’argent qui circule entre les participants du marché a considérablement augmenté.

Crash(Éditer)

Plus de la moitié des CDO les mieux notés (Aaa) étaient «dilués» (perte du capital ou réduction au statut de «junk»), par rapport à une faible proportion de titres adossés à des créances similaires notés Subprime et Alt-A. (source: rapport d'enquête sur la crise financière(65))

2006 En été, l'indice des prix de l'immobilier Case-Shiller a culminé.(66) Prix ​​des maisons en Californie depuis 2000 Plus que doublé(67) Le prix moyen des logements à Los Angeles a été multiplié par dix pour atteindre le revenu annuel médian. Pour inciter les personnes à faible et moyen revenus à souscrire une hypothèque, il n’y avait souvent aucun acompte, aucun reçu et, sur demande, des paiements d’intérêts et de principal différés.(68) Le journaliste Michael Lewis a donné un prêt à titre d'exemple de pratiques de distribution non durables à Bakersfield, en Californie, où "un cueilleur de fraises mexicain avec un revenu de 14 000 dollars et aucun Anglais n'a emprunté le sou dont il avait besoin pour acheter une maison de 724 000 $".(68) Lorsque les "mauvais" taux hypothécaires de deux ans pour ceux qui ont acheté leur maison aussi bien que possible ont expiré, les versements hypothécaires ont considérablement augmenté. Refinancer un versement hypothécaire moins élevé n’était plus possible, car il dépendait de la hausse des prix des logements.(69) Les obligations mezzanine ont commencé à perdre de la valeur en 2007 et, au milieu de l'année, la valeur des actions AA n'était que de 70 cents par dollar. Jusqu'en octobre Les prestations Triple A ont commencé à décliner.(70) Malgré la diversification régionale, les titres adossés à des créances hypothécaires se sont avérés hautement corrélés.(24)

Les principaux organisateurs de CDO tels que Citigroup, Merrill Lynch et UBS ont subi le plus grand nombre de pertes, de même que les garants financiers tels que AIG, Ambac et MBIA.(24)

Un indicateur précoce de la crise était en 2007. En juillet, lorsque les agences de notation ont procédé à un déclassement massif sans précédent des titres hypothécaires.(71) (À la fin de 2008, 91% des titres de la CDO étaient en baisse(72)), et deux fonds de couverture fortement endettés Bear Stearns avec MBS et CDO se sont effondrés. Bear Stearns a dit aux investisseurs qu'ils obtiendraient peu s'ils avaient de l'argent.(73)(74)

Octobre et novembre. Les PDG de Merrill Lynch et de Citigroup démissionnent après avoir annoncé des pertes de plusieurs milliards de dollars et une baisse des CDO.(75)(76)(77) Avec la disparition du marché mondial des CDO(78)(79) la nouvelle édition de CDO a considérablement ralenti,(80) et ce que l'émission d'un CDO était généralement constituée de passifs hypothécaires couverts par des prêts du marché intermédiaire ou des emprunts bancaires à effet de levier plutôt que par des ABS hypothécaires.(81) L'effondrement du CDO a affecté le crédit hypothécaire que les propriétaires avaient alors que le marché plus vaste des TACHS dépendait des pièces de la mezzanine achetées par le CDO.(82)(83)

Alors que les défauts de paiement non hypothécaires ont affecté tous les titres adossés à des créances hypothécaires, les CDO ont été particulièrement affectés. Plus de la moitié – 300 milliards de dollars – en 2005, 2006 et 2007. Les prêts émis notés par les agences de notation comme les plus sûrs (triple A) ont été soit réduits à un statut non souhaité, soit en 2009.(65) En comparaison, seul un faible pourcentage des actions Alt A A triple ou des titres adossés à des créances hypothécaires a subi le même sort. (Voir le tableau pour les titres dépréciés.)

La dette garantie a également représenté plus de la moitié (542 milliards de dollars) des pertes de près de billion de dollars subies par les institutions financières depuis 2007. Jusqu'en 2009 Débuts.(46)

La critique(Éditer)

Avant la crise, plusieurs universitaires, analystes et investisseurs, tels que Warren Buffett (qui avait méprisé le CDO et d’autres produits dérivés comme "des armes de destruction massive potentiellement mortelles, mais maintenant latentes").(84)), et l'ancien économiste en chef du FMI, Raghuram Rajan(85) Ils ont averti que, au lieu de réduire les risques grâce à la diversification, les CDO et autres dérivés écartaient plus largement les risques et les incertitudes quant à la valeur des actifs sous-jacents.(un devis est requis)

Pendant et après la crise, les critiques du marché des CDO ont été plus prononcées. Selon un documentaire radiophonique intitulé "The Giant Cash Fund", les normes de prêt hypothécaire ont réduit la forte demande de MBS et de CDO. Le nantissement exigeait une garantie et jusqu’en 2003 environ. L'offre de prêts hypothécaires a émergé conformément aux normes de prêt traditionnelles.(33)

Patrick Parkinson, responsable de la supervision et de la réglementation à la Banque de réserve fédérale, a qualifié de "dégoût" le "concept global de CDO de l'ABS".(24)

2007 Décembre Les journalistes Carrick Mollenkamp et Serena Ng ont écrit un CDO intitulé "The Norm", créé par Merrill Lynch à la demande du hedge fund de l'Illinois Magnetar. C'était un pari sur mesure sur les prêts hypothécaires ajustés au risque, «trop loin». Janet Tavakoli, consultante du CDO à Chicago, a déclaré que Norma était "prise dans une perte de cheveux". 2007 Mars Lorsque le marché a frappé, "tout investisseur avisé l'aurait jeté … à la poubelle".(86)(87)

Selon les journalistes Bethany McLean et Joe Nocera, aucune valeur mobilière n'était "plus répandue – ou n'a fait (ou n'a fait) plus de mal que la dette hypothécaire" – pour créer la Grande Récession.(26)

Gretchen Morgenson a décrit les titres comme "une sorte de prêt hypothécaire nanti (qui) a créé une demande encore plus forte de mauvais prêteurs auprès de prêteurs pauvres".

Le CDO a continué à être obsédé par l’augmentation spectaculaire du nombre de pertes subies par les investisseurs et par la mobilisation de l’argent des contribuables nécessaire au renflouement de sociétés comme Citigroup et American International Group. "(88)

En 2008 seulement, Au premier trimestre, les agences de notation ont annoncé une diminution de 4 485 CDO.(81) Certains analystes au moins se sont plaints du fait que les agences avaient trop recours à des modèles informatiques inexacts, n’avaient pas su traiter correctement les risques élevés (tels que l’effondrement de la valeur des logements dans l’ensemble du pays) et étaient persuadées que le risque de portions de CDO faiblement cotées diminuerait. alors qu'en réalité, le risque hypothécaire était fortement corrélé et lorsqu'un emprunt hypothécaire était en défaut de paiement, beaucoup influaient sur les mêmes événements financiers.(46)(89)

Ils ont été fortement critiqués, notamment par l'économiste Joseph Stiglitz. Stiglitz a considéré les agences comme "l'un des principaux coupables" de la crise, qui "a mené à bien l'alchimie qui a modifié les titres d'une note F à une note A. Les banques ne pourraient pas faire ce qu'elles font sans les agences de notation".(90)(91) Selon Morgenson, les agences ont prétendu "transformer la poussière en or".(58)

"Comme d'habitude, les agences de notation étaient en retard par rapport aux évolutions des marchés financiers et pouvaient à peine suivre les nouveaux instruments issus du cerveau des scientifiques de Wall Street." Fitch, Moody's et S & P ont payé beaucoup moins cher aux analystes qu'aux grands: les sociétés de courtage ont travaillé dur et, étonnamment, ont embauché des personnes qui souhaitaient souvent se lier d'amitié, accommoder et ravir les clients de Wall Street dans l'espoir qu'ils … leur incapacité (des agences de notation de crédit) à reconnaître que les normes de prêt hypothécaire ont été abaissées ou à prendre en compte la possibilité d'une chute des prix de l'immobilier a complètement sapé les modèles des agences de notation et réduit leur capacité à mesurer les pertes, peuvent être déclenchés par ces titres ».(92)

Michael Lewis a également annoncé que la conversion de créances BBB en CDO triple A à 80% résultait d’impôts «fous», «artificiels» et «d’imposants impôts» versés aux agences de notation par Goldman Sachs et d’autres sociétés de Wall Street.(93) Toutefois, si la FDIC considérait que la garantie aurait été suffisante, ces notations auraient été correctes.

Les CDO synthétiques ont principalement été critiqués pour leur difficulté à mesurer (et à évaluer) correctement les risques de ce type de titres. Ces effets négatifs découlent de la concentration et du transfert à chaque niveau de production.(6)

D'autres ont souligné le risque de rupture du lien entre emprunteurs et créanciers – en supprimant l'incitation du prêteur à ne sélectionner que des emprunteurs solvables, inhérente à la titrisation dans son ensemble.(94)(95)(96) Selon l'économiste Mark Zandi: "Lorsque les prêts hypothécaires instables étaient combinés, dissiper tous les problèmes dans un pool plus important réduisait l'incitation à la responsabilité."(35)

Zandi et d'autres ont également critiqué le manque de réglementation. "Les sociétés financières n'étaient pas soumises au même contrôle réglementaire que les banques. Les contribuables n'étaient pas à la charge s'ils augmentaient (avant la crise), seuls leurs actionnaires et autres créanciers. Les sociétés financières avaient donc peu de choses pour les décourager. Une croissance aussi agressive que possible cela signifierait que les normes de prêt traditionnelles sont en baisse ou en échec. "(35)

Concept, structures, variétés(Éditer)

Le concept(Éditer)

Les CDO diffèrent par leur structure et leurs actifs sous-jacents, mais le principe de base est le même. Les CDO sont un type de titres adossés à des actifs. Pour créer un CDO, une entité juridique est structurée pour détenir un actif en gage de flux de trésorerie pour les investisseurs.(97) La séquence de construction du CDO est la suivante:

  • Un véhicule à usage spécial (SPE) est conçu / construit pour acquérir un portefeuille d'actifs sous-jacents. Le total des actifs disponibles à la vente peut comprendre des titres adossés à des créances hypothécaires, des obligations immobilières commerciales et des prêts aux entreprises.
  • La SPE émet des obligations à l’intention des investisseurs en échange d’espèces utilisées pour l’achat d’un portefeuille d’actifs sous-jacents. À l'instar d'autres titres privés ABS, les obligations ne sont pas identiques, mais émises en tranches appelées tranches, chacune présentant des caractéristiques de risque différentes. Les parties les plus anciennes sont payées à partir des flux de trésorerie tirés des actifs sous-jacents par rapport aux parties junior et actions. Les pertes sont d'abord couvertes en capitaux propres, puis en versements échelonnés et enfin en versements seniors.(98)

L’analogie habituelle compare les flux de trésorerie d’un portefeuille de titres CDO (par exemple, les paiements hypothécaires sur des obligations adossées à des créances hypothécaires) avec les flux d’eau vers les coupes réservées aux investisseurs, où les montants de premier rang sont d'abord remplis et les excédents de trésorerie sont allés aux paiements de rang inférieur, suivis des actions partie. Si un pourcentage élevé d’hypothèques sont en défaut de paiement, il n’ya pas assez de trésorerie pour remplir tous ces gobelets et les investisseurs subissent d’abord des pertes.

Le risque et le rendement d'un investisseur CDO dépendent à la fois de la manière dont les avantages sont déterminés et des actifs sous-jacents. En particulier, l’investissement dépend des hypothèses et des méthodes utilisées pour déterminer le risque et la récompense des segments.(99) Les CDO, comme tous les titres adossés à des actifs, permettent aux auteurs des actifs sous-jacents de transférer le risque de crédit à une autre institution ou à des investisseurs individuels. Les investisseurs doivent donc comprendre comment le risque de CDO est calculé.

Un émetteur de CDO, généralement une banque d’investissement, touche une commission sur les frais d’émission et de gestion tout au long de la vie du CDO. La possibilité de gagner des frais élevés auprès du CDO d'origine, combinée à l'absence de toute obligation résiduelle, fausse les incitations des initiateurs pour le montant du prêt et non pour la qualité du prêt.

Dans certains cas, les actifs détenus par un CDO étaient entièrement constitués d’actions de participation émises par d’autres CDO. Cela explique pourquoi certains CDO sont devenus complètement sans valeur, car des tranches au niveau des actions ont été versées dans la dernière ligne et il n'y avait pas assez de liquidités provenant des prêts hypothécaires sous-jacents (dont beaucoup ont fait défaut) pour accéder aux actions.

En fin de compte, le défi consiste à évaluer avec précision les caractéristiques de risque et de rendement de ces concepts. Depuis l’introduction de David Li en 2001, Un modèle qui a fait progresser de manière significative les méthodes qui modélisent plus précisément la dynamique de ces titres complexes.(100)

Des constructions(Éditer)

Le CDO fait référence à plusieurs types de produits. Les principales classifications sont:

La source de trésorerie est le flux de trésorerie et la valeur marchande
  • Flux de trésorerie CDO payer les intérêts et le capital aux bénéficiaires en utilisant les flux de trésorerie générés par les actifs de CDO. Le CDO sur les flux de trésorerie est axé sur la gestion de la qualité du crédit du portefeuille sous-jacent.
  • Valeur de marché CDO les tentatives visant à augmenter les rendements des investisseurs grâce à des transactions plus fréquentes et à la vente rentable d'actifs collatéraux Le CDO Asset Manager cherche à réaliser des plus-values ​​sur les actifs du portefeuille de CDO. Une plus grande attention est accordée aux variations de la valeur de marché des actifs de CDO. Les CDO à valeur marchande sont plus établis mais moins répandus que les CDO à flux de trésorerie.
Motivation – Arbitrage et équilibre
  • Transactions d'arbitrage (flux de trésorerie et valeur marchande) tente de faire comprendre aux investisseurs en actions la différence entre des actifs à rendement relativement élevé et des passifs à rendement plus faible reflétés dans les obligations évaluées. La plupart des CDO, 86%, reposent sur l'arbitrage.(101)
  • Opérations de bilanau contraire, ils sont principalement motivés par l'intention des autorités émettrices d'éliminer de leur bilan les prêts et autres actifs, de réduire leurs exigences en fonds propres réglementaires et d'améliorer le rendement du capital-risque. La banque peut vouloir décharger le risque de crédit pour réduire le risque de crédit inscrit dans son bilan.
Financement – en espèces et synthétique
  • CDO en espèces comprend les portefeuilles de trésorerie tels que les prêts, les obligations de sociétés, les titres adossés à des créances ou les titres adossés à des créances hypothécaires. La propriété de l'actif est transférée à l'entité légale (connue sous le nom de véhicule ad hoc) qui émet les avantages CDO. Le risque de perte de propriété est attribué aux parties dans l'ordre inverse de la vieillesse. Les émissions de CDO au comptant ont dépassé 400 milliards de dollars en 2006.
  • CDO synthétiques vous n'avez aucun actif net tel que des obligations ou des prêts. Au lieu de cela, les CDO synthétiques prennent le risque de crédit sur un portefeuille d’actifs à revenu fixe en n’utilisant pas cet actif à l’aide de swaps sur défaillance de crédit – dérivés. (Pagal tokį apsikeitimą kredito apsaugos pardavėjas, CDO, gauna periodines grynųjų pinigų išmokas, vadinamas įmokomis, mainais už sutikimą prisiimti konkretaus turto praradimo riziką tuo atveju, jei turtas patiria įsipareigojimų neįvykdymą ar kitą kredito įvykį.) Kaip ir grynasis CDO, CDO portfelio praradimo rizika yra padalinta į dalis. Nuostoliai pirmiausia turės įtakos nuosavybės daliai, po to – mažesnėms dalims, o galiausiai – aukštesnei daliai. Kiekviena dalis gauna periodinę įmoką (apsikeitimo priemoką), o jaunesniosios išmokos siūlo didesnes įmokas.
    • Sintetinė CDO dalis gali būti finansuojama arba nefinansuojama. Pagal apsikeitimo sandorius CDO gali tekti sumokėti iki tam tikros sumos pinigų, jei įvyktų kredito įvykis pagal CDO referencinio portfelio referencinius įsipareigojimus. Dalis šios kredito rizikos yra finansuojama investuotojų investuojant į finansuojamas dalis. Paprastai jaunesniosios išmokos, kurios patiria didžiausią nuostolių riziką, turi finansuoti uždarydamos. Kol neįvyks kredito įvykis, lėšos, gautos iš finansuojamų dalių, dažnai investuojamos į aukštos kokybės, likvidų turtą arba pervedamos į GIC (garantuojamų investicijų sutarties) sąskaitą, siūlančią keletą bazinių punktų mažesnę grąžą nei LIBOR. Šių investicijų grąža ir apsikeitimo sandorio šalies priemoka suteikia pinigų srautą, kad būtų mokamos palūkanos už finansuojamas dalis. Kai įvyksta kredito įvykis ir reikia išmokėti apsikeitimo sandorio šaliai, reikalingas mokėjimas atliekamas iš GIC arba atsargų sąskaitos, kurioje laikomos likvidžios investicijos. Priešingai, vyresniosios išmokos paprastai nefinansuojamos, nes nuostolių rizika yra daug mažesnė. Skirtingai nei grynasis CDO, vyresnio amžiaus obligacijų investuotojai gauna periodines išmokas, tačiau investuodami į CDO nededa jokio kapitalo. Vietoj to, investuotojai išlaiko nuolatinę finansavimo riziką ir gali tekti sumokėti CDO tuo atveju, jei portfelio nuostoliai pasieks ankstesnę dalį. Finansuota sintetinė emisija 2006 m. Viršijo 80 milijardų JAV dolerių. Žvelgiant iš emisijos perspektyvos, sintetinių CDO kūrimas užima mažiau laiko. Grynųjų pinigų turtas nebūtinai turi būti perkamas ir valdomas, o CDO dalys gali būti tiksliai susistemintos.
  • Hibridiniai CDO turėti portfelį, apimantį tiek grynųjų pinigų turtą, pavyzdžiui, grynuosius CDO, tiek apsikeitimo sandorius, suteikiančius CDO kredito riziką papildomam turtui, pavyzdžiui, sintetinį CDO. Dalis lėšų, gautų iš finansuojamų dalių, investuojama į grynųjų pinigų turtą, o likusi dalis laikoma rezerve mokėjimams, kurių gali prireikti pagal kredito įsipareigojimų neįvykdymo apsikeitimo sandorius, padengti. CDO gauna išmokas iš trijų šaltinių: grynųjų pinigų grąžą, GIC ar atsargų sąskaitos investicijas ir CDO įmokas.
Vienos dalies CDO
Kredito įsipareigojimų neįvykdymo apsikeitimo sandorių lankstumas naudojamas sudarant vienos dalies CDO (specialių segmentų CDO), kai visas CDO yra sukurtas specialiai vienai ar mažai investuotojų grupei, o likusios dalys niekada neparduodamos, o laikomos pardavėjo, remiantis vertinimais iš vidiniai modeliai. Likusią riziką platintojas numato delta būdu.
Struktūrizuotos veikiančios įmonės
Unlike CDOs, which are terminating structures that typically wind-down or refinance at the end of their financing term, Structured Operating Companies are permanently capitalized variants of CDOs, with an active management team and infrastructure. They often issue term notes, commercial paper, and/or auction rate securities, depending upon the structural and portfolio characteristics of the company. Credit Derivative Products Companies (CDPC) and Structured Investment Vehicles (SIV) are examples, with CDPC taking risk synthetically and SIV with predominantly 'cash' exposure.

Taxation(Éditer)

The issuer of a CDO—usually a special purpose entity—is typically a corporation established outside the United States to avoid being subject to U.S. federal income taxation on its global income. These corporations must restrict their activities to avoid U.S. tax liabilities; corporations that are deemed to engage in trade or business in the U.S. will be subject to federal taxation.(102) Foreign corporations that only invest in and hold portfolios of U.S. stock and debt securities are not. Investing, unlike trading or dealing, is not considered to be a trade or business, regardless of its volume or frequency.(103)

In addition, a safe harbor protects CDO issuers that do trade actively in securities, even though trading in securities technically is a business, provided the issuer's activities do not cause it to be viewed as a dealer in securities or engaged in a banking, lending or similar businesses.(104)

CDOs are generally taxable as debt instruments except for the most junior class of CDOs which are treated as equity and are subject to special rules (such as PFIC and CFC reporting). The PFIC and CFC reporting is very complex and requires a specialized accountant to perform these calculations and manage the tax reporting obligations.

Types(Éditer)

A) Based on the underlying asset:

B) Other types of CDOs by assets/collateral include:

  • Commercial Real Estate CDOs (CRE CDOs): backed primarily by commercial real estate assets
  • Collateralized bond obligations (CBOs): CDOs backed primarily by corporate bonds
  • Collateralized Insurance Obligations (CIOs): backed by insurance or, more usually, reinsurance contracts
  • CDO-Squared: CDOs backed primarily by the tranches issued by other CDOs.(105)
  • CDO^n: Generic term for CDO3 (CDO cubed) and higher, where the CDO is backed by other CDOs/CDO2/CDO3. These are particularly difficult vehicles to model because of the possible repetition of exposures in the underlying CDO.

Types of collateral(Éditer)

The collateral for cash CDOs include:

Transaction participants(Éditer)

Participants in a CDO transaction include investors, the underwriter, the asset manager, the trustee and collateral administrator, accountants and attorneys. Beginning in 1999, the Gramm-Leach-Bliley Act allowed banks to also participate.

Investors(Éditer)

Investors—buyers of CDO—include insurance companies, mutual fund companies, unit trusts, investment trusts, commercial banks, investment banks, pension fund managers, private banking organizations, other CDOs and structured investment vehicles. Investors have different motivations for purchasing CDO securities depending on which tranche they select. At the more senior levels of debt, investors are able to obtain better yields than those that are available on more traditional securities (e.g., corporate bonds) of a similar rating. In some cases, investors utilize leverage and hope to profit from the excess of the spread offered by the senior tranche and their cost of borrowing. This is true because senior tranches pay a spread above LIBOR despite their AAA-ratings. Investors also benefit from the diversification of the CDO portfolio, the expertise of the asset manager, and the credit support built into the transaction. Investors include banks and insurance companies as well as investment funds.

Junior tranche investors achieve a leveraged, non-recourse investment in the underlying diversified collateral portfolio. Mezzanine notes and equity notes offer yields that are not available in most other fixed income securities. Investors include hedge funds, banks, and wealthy individuals.

Underwriter(Éditer)

The underwriter of a CDO is typically an investment bank, and acts as the structurer and arranger. Working with the asset management firm that selects the CDO's portfolio, the underwriter structures debt and equity tranches. This includes selecting the debt-to-equity ratio, sizing each tranche, establishing coverage and collateral quality tests, and working with the credit rating agencies to gain the desired ratings for each debt tranche.

The key economic consideration for an underwriter that is considering bringing a new deal to market is whether the transaction can offer a sufficient return to the equity noteholders. Such a determination requires estimating the after-default return offered by the portfolio of debt securities and comparing it to the cost of funding the CDO's rated notes. The excess spread must be large enough to offer the potential of attractive IRRs to the equityholders.

Other underwriter responsibilities include working with a law firm and creating the special purpose legal vehicle (typically a trust incorporated in the Cayman Islands) that will purchase the assets and issue the CDO's tranches. In addition, the underwriter will work with the asset manager to determine the post-closing trading restrictions that will be included in the CDO's transaction documents and other files.

The final step is to price the CDO (i.e., set the coupons for each debt tranche) and place the tranches with investors. The priority in placement is finding investors for the risky equity tranche and junior debt tranches (A, BBB, etc.) of the CDO. It is common for the asset manager to retain a piece of the equity tranche. In addition, the underwriter was generally expected to provide some type of secondary market liquidity for the CDO, especially its more senior tranches.

According to Thomson Financial, the top underwriters before September 2008 were Bear Stearns, Merrill Lynch, Wachovia, Citigroup, Deutsche Bank, and Bank of America Securities.(106) CDOs are more profitable for underwriters than conventional bond underwriting because of the complexity involved. The underwriter is paid a fee when the CDO is issued.

The asset manager(Éditer)

The asset manager plays a key role in each CDO transaction, even after the CDO is issued. An experienced manager is critical in both the construction and maintenance of the CDO's portfolio. The manager can maintain the credit quality of a CDO's portfolio through trades as well as maximize recovery rates when defaults on the underlying assets occur.

In theory, the asset manager should add value in the manner outlined below, although in practice, this did not occur during the credit bubble of the mid-2000s (decade). In addition, it is now understood that the structural flaw in all asset-backed securities (originators profit from loan volume not loan quality) make the roles of subsequent participants peripheral to the quality of the investment.

The asset manager's role begins in the months before a CDO is issued, a bank usually provides financing to the manager to purchase some of the collateral assets for the forthcoming CDO. This process is called warehousing.

Even by the issuance date, the asset manager often will not have completed the construction of the CDO's portfolio. A "ramp-up" period following issuance during which the remaining assets are purchased can extend for several months after the CDO is issued. For this reason, some senior CDO notes are structured as delayed drawdown notes, allowing the asset manager to draw down cash from investors as collateral purchases are made. When a transaction is fully ramped, its initial portfolio of credits has been selected by the asset manager.

However, the asset manager's role continues even after the ramp-up period ends, albeit in a less active role. During the CDO's "reinvestment period", which usually extends several years past the issuance date of the CDO, the asset manager is authorized to reinvest principal proceeds by purchasing additional debt securities. Within the confines of the trading restrictions specified in the CDO's transaction documents, the asset manager can also make trades to maintain the credit quality of the CDO's portfolio. The manager also has a role in the redemption of a CDO's notes by auction call.

There are approximately 300 asset managers in the marketplace. CDO asset managers, as with other asset managers, can be more or less active depending on the personality and prospectus of the CDO. Asset managers make money by virtue of the senior fee (which is paid before any of the CDO investors are paid) and subordinated fee as well as any equity investment the manager has in the CDO, making CDOs a lucrative business for asset managers. These fees, together with underwriting fees, administration—approx 1.5 – 2% —by virtue of capital structure are provided by the equity investment, by virtue of reduced cash flow.

The trustee and collateral administrator(Éditer)

The trustee holds title to the assets of the CDO for the benefit of the "noteholders" (i.e., the investors). In the CDO market, the trustee also typically serves as collateral administrator. In this role, the collateral administrator produces and distributes noteholder reports, performs various compliance tests regarding the composition and liquidity of the asset portfolios in addition to constructing and executing the priority of payment waterfall models.(107) In contrast to the asset manager, there are relatively few trustees in the marketplace. The following institutions offer trustee services in the CDO marketplace:

Accountants(Éditer)

The underwriter typically will hire an accounting firm to perform due diligence on the CDO's portfolio of debt securities. This entails verifying certain attributes, such as credit rating and coupon/spread, of each collateral security. Source documents or public sources will typically be used to tie-out the collateral pool information. In addition, the accountants typically calculate certain collateral tests and determine whether the portfolio is in compliance with such tests.

The firm may also perform a cash flow tie-out in which the transaction's waterfall is modeled per the priority of payments set forth in the transaction documents. The yield and weighted average life of the bonds or equity notes being issued is then calculated based on the modeling assumptions provided by the underwriter. On each payment date, an accounting firm may work with the trustee to verify the distributions that are scheduled to be made to the noteholders.

Attorneys(Éditer)

Attorneys ensure compliance with applicable securities law and negotiate and draft the transaction documents. Attorneys will also draft an offering document or prospectus the purpose of which is to satisfy statutory requirements to disclose certain information to investors. This will be circulated to investors. It is common for multiple counsels to be involved in a single deal because of the number of parties to a single CDO from asset management firms to underwriters.

In popular media(Éditer)

In the 2015 biographical film The Big Short, CDOs are described metaphorically as "dog shit wrapped in cat shit".(108)

Voir aussi(Éditer)

Références(Éditer)

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    An "asset-backed security" is sometimes used as an umbrella term for a type of security backed by a pool of assets—including collateralized debt obligations and mortgage-backed securities. Example: "A capital market in which asset-backed securities are issued and traded is composed of three main categories: ABS, MBS and CDOs" (italics added). Source: Vink, Dennis (August 2007). "ABS, MBS and CDO compared: an empirical analysis" (PDF). Munich Personal RePEc Archive. Reçu 13 July 2013..

    Other times it is used for a particular type of that security—one backed by consumer loans. Example: "As a rule of thumb, securitization issues backed by mortgages are called MBS, and securitization issues backed by debt obligations are called CDO, (and s)ecuritization issues backed by consumer-backed products—car loans, consumer loans and credit cards, among others—are called ABS …" (italics added). Source: Vink, Dennis (August 2007). "ABS, MBS and CDO compared: an empirical analysis" (PDF). Munich Personal RePEc Archive. Reçu 13 July 2013.

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  41. ^ An email by Park to his superior is also quoted in the Financial Crisis Inquiry Report p.201: "The CDO of the ABS market … is currently at a state where deals are almost totally reliant on subprime/nonprime mortgage residential mortgage collateral."
  42. ^ Still another source (The Big Short, Michael Lewis, p.71) says:
    "The 'consumer loans' piles that Wall Street firms, led by Goldman Sachs, asked AIG FP to insure went from being 2% subprime mortgages to being 95% subprime mortgages. In a matter of months, AIG-FP, in effect, bought $50 billion in triple-B-rated subprime mortgage bonds by insuring them against default. And yet no one said anything about it …"
  43. ^ In 2007, 47% of CDOs were backed by structured products, such as mortgages; 45% of CDOs were backed by loans, and only less than 10% of CDOs were backed by fixed income securities. (source: Securitization rankings of bookrunners, issuers, etc. Archived 2007-09-29 at the Wayback Machine
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