Mise à jour 2019 sur la gestion des investissements dans les cordes et les gris Octobre – novembre ® garantie entreprise

Voici un résumé des récents développements juridiques touchant le secteur des fonds communs de placement et de la gestion de placements:

La SEC propose à plusieurs reprises d'utiliser des dérivés pour les sociétés d'investissement enregistrées et les BDC

2019 25 novembre La SEC a délivré une autorisation (l '"édition de novembre"), proposant à nouveau le paragraphe 18f-4, qui réglementerait l'utilisation des dérivés pour les fonds. Une version antérieure de la règle a été proposée par la SEC en 2015. Décembre, mais il n'a pas été accepté. Novembre Le permis comprend également les 15 règles proposéesl-2 – en vertu de la Loi sur l'échange et 211 (h) -1 – en vertu de la Loi consultative pour réglementer les courtiers et les conseillers en placement dans la vente d'actions ETF pondérées à des clients de détail. Novembre L'édition sera le thème de la prochaine Alerte Cordes et Gris.

La SEC propose de modifier la procédure de réclamation exceptionnelle dans les années 40. La loi

2019 18 octobre La SEC a émis une autorisation («autorisation») proposant les modifications suivantes:

• Modifié par les années 40. La règle 0-5 de la loi prévoit une procédure de réexamen accéléré permettant une remise de droits lorsque la demande de remise est sensiblement identique à la remise récemment déposée par la SEC ("demandes ordinaires").
• Avec la publication de la nouvelle règle 17, C.F.R. Pièce 202.13 – Établir un délai informel pour que les employés de la SEC répondent aux demandes d'exonérations fiscales à la recherche de nouveaux avantages ou d'avantages presque sans précédent qui sont soumis à un précédent de la SEC, mais qui soulèvent des questions de fait, de droit ou de politique supplémentaires (" demandes non standard ") dans les 90 jours suivant le dépôt ou la modification de la demande inhabituelle d'origine.
• La règle 0-5 est modifiée pour prévoir que pour toute demande qui ne remplit pas les conditions requises pour un examen accéléré, la demande sera réputée retirée si les demandeurs ne répondent pas par écrit dans les 120 jours à toute demande de clarification ou de modification du personnel de la SEC après le dépôt initial.
• Commenter publiquement et répondre aux demandes du personnel de la SEC.

Ces propositions sont décrites en détail ci-dessous.

Procédures d'examen de routine accélérées. L'avis propose de modifier la règle 0-5 afin d'établir une procédure accélérée pour l'examen des demandes régulières. La règle 0-5, telle que modifiée, donnerait aux déposants le droit de demander un réexamen accéléré si leur demande est "substantiellement identique" à deux autres demandes pour lesquelles l'avantage réclamé a été accepté dans les deux ans suivant la demande initiale. Les demandes "essentiellement identiques" sont des programmes qui demandent "une dérogation aux mêmes articles de la loi (de 1940) et de ses règles, qui prévoient un traitement égal et ne diffèrent qu'en fait et ne sont pas pertinents pour le redressement demandé".

Une demande d'examen accéléré doit comprendre:

1. Note célèbre sur la page couverture: "DEMANDE DE RÉVISION EXÉCUTIVE EN VERTU DE 17 CFR 270.0-5 (d);"
2. Des expositions avec des exemplaires marqués du programme montrant des changements par rapport aux versions finales de deux programmes essentiellement identiques; et
3. Lettre d'accompagnement, signée par le demandeur au nom des demandeurs, (a) indiquant deux précédents de demande essentiellement identiques et (b) confirmant que les demandeurs considèrent que leur demande est substantiellement identique aux deux précédents et une copie certifiée conforme de la demande.

Dans les 45 jours suivant le dépôt de la demande de réexamen accéléré, la règle 0-5, telle que modifiée, obligerait le personnel de la SEC à: (i) déclarer que la demande a été déposée selon les procédures de réexamen accéléré (c'est-à-dire, avis de la demande suivi d'une ordonnance retirant l'affaire) ou (ii) aviser les demandeurs que la demande n'est pas admissible à un traitement rapide parce qu'elle ne remplit pas les critères nécessaires ou parce que le personnel de la SEC a besoin de plus de temps pour examiner la demande. Dans ce dernier cas, le personnel de la SEC demanderait généralement aux candidats de retirer ou de modifier la demande afin que la demande ne passe pas par un processus d'examen accéléré.

Règles de période de 45 jours. La période de 45 jours commence au moment où la demande ordinaire modifiée est présentée et non demandée par le personnel de la SEC. La période de 45 jours ne sera plus prise en compte lorsque les membres du personnel de la SEC demandent à modifier leur demande régulière et recommencera à courir le 14e jour après que les candidats auront soumis leur demande régulière modifiée, comme demandé par le personnel de la SEC.

Si les candidats ne soumettent pas de modification dans les 30 jours suivant la réception de la demande en réponse à une demande de modification du personnel de la SEC, la demande régulière sera réputée retirée.

Période de revues d'application inhabituelles. En plus du processus d'examen accéléré proposé, l'émission propose une nouvelle règle 17 C.F.R. Le § 202.13 ("Procédure informelle") prévoit des délais pour les demandes non traditionnelles déposées en vertu des règles 0-5. Plus précisément, la procédure informelle stipule que le personnel de la SEC doit "prendre des mesures" sur une demande inhabituelle dans les 90 jours suivant son dépôt initial ou après toute modification de celle-ci. Le personnel de la SEC peut prolonger le délai de 90 jours en informant les candidats de cette prolongation.

Ainsi, dans une procédure informelle, les actions des membres du personnel de la SEC concernant une candidature inhabituelle consistent à (i) publier un avis de candidature, (ii) soumettre des commentaires aux candidats, ou (iii) informer les candidats que la candidature sera soumise à la commission plénière. La publication note que si le personnel de la SEC n'appuie pas une demande inhabituelle, les candidats sont généralement informés que le personnel de la SEC aura l'intention de recommander à l'ensemble de la Commission qu'une demande inhabituelle soit rejetée, permettant ainsi aux demandeurs de retirer leur demande. application inhabituelle avant que les employés ne fassent une telle recommandation.

Applications inactives. L'avis propose également de modifier la règle 0-5 pour envisager le retrait d'une demande inhabituelle si les demandeurs ne répondent pas par écrit dans les 120 jours à toute demande de clarification ou de modification du personnel de la SEC après la demande de dépôt initiale. . Les candidats sont réputés ne pas être affectés par la révocation et les candidats peuvent avoir droit à une reconstitution. Une demande de réexamen accéléré n'est pas considérée comme retirée car, comme décrit ci-dessus, les dispositions des règles 0 à 5 applicables à un réexamen accéléré d'une demande régulière sont réputées retirées des demandes normales si les déposants ne déposent pas de modification, .

Publication des commentaires de demande et de réponse. Afin de garantir la transparence du processus de candidature, il est suggéré que le personnel de la SEC rende public ses commentaires sur les candidatures et leurs réponses dans les 120 jours suivant la publication de la candidature finale. Ces informations seront diffusées sur le site Web d'EDGAR et de la SEC, tout comme la Division de la gestion des investissements et la Division du financement des entreprises publient actuellement des lettres de commentaires et des réponses aux divulgations.

La SEC prolonge une lettre provisoire de non-action MiFID II: les médiateurs peuvent continuer à se prévaloir du retrait des médiateurs et des agents de l'article 202 (a) (11) (C) de la loi sur les conseillers.

2017 Octobre Le personnel de la SEC a adressé une lettre d'inaction temporaire ("First SIFMA Letter") à la Securities Industry and Financial Markets Association ("SIFMA") afin d'offrir aux courtiers une plus grande assurance de conformité avec la législation américaine. La première lettre d'invalidité SIFMA a expiré en 2020. 3 juillet 2019 4 novembre a émis une lettre d'inactivité SIFMA («deuxième lettre SIFMA») prolonger de trois ans les garanties de première lettre SIFMA jusqu'en 2023; 3 juillet

Contexte général MiFID II réglemente les marchés financiers de l'UE, les courtiers et négociants en valeurs mobilières de l'UE et certains conseillers des investisseurs de l'UE (chacun des «conseillers MiFID II»). Certains conseillers en placement sont également tenus de se conformer à MiFID II (chacun étant également un «conseiller MiFID II») (par exemple, un conseiller américain de EU Advisor). MiFID II exige que le conseiller MiFID II paie la recherche à partir de ses ressources de conseiller, du compte de paiement de recherche MiFID II («RPA») ou d'une combinaison de deux sources.

L'article 202 a) 11) C) de la loi sur les conseillers n'exclut pas le terme << conseiller des investisseurs >> d'un courtier dont la prestation de services de conseil en investissement est << accessoire >> à la conduite de ses activités de courtier. négociant si le courtier-négociant ne reçoit pas de "rémunération spéciale" pour ces services. Les investisseurs américains tiennent également compte de l'accord de partage des commissions / accord de commission client ("CCA") et de l'article 28 (e) de la loi sur les changes lorsqu'ils paient une seule commission "groupée" aux courtiers pour l'exécution des ordres. services de recherche appropriés.

Dans une lettre reçue de SIFMA, qui étaye la première lettre de SIFMA, SIFMA a noté que, en vertu de la DPA et conformément au principe de la SEC en vertu de l'article 28 (e), paiement par lots pour les services de courtage et de recherche. En revanche, RPA est financé par: des frais d'enquête distincts celui-ci est évalué dans le cadre d'un budget de recherche coordonné et est déterminé conformément au principe du commerce sur une base commerciale séparément des frais d’exécution associés au commerce par le commerce. La SIFMA s'est dite préoccupée par le fait qu'un courtier qui reçoit des paiements pour des services de recherche directement ou indirectement des ressources du conseiller MiFID II ou de RPA (tel que requis par MiFID II) puisse fournir des services de courtage réglementaires à un prix réduit en vertu de la loi sur les conseillers. la capacité d'un courtier à se fier à la vente de courtier visée à l'article 202 (a) (11) (C) (c'est-à-diresi les paiements étaient considérés comme une "compensation spéciale").

Dans une première lettre à SIFMA, le personnel de la SEC a mentionné les craintes de SIFMA selon lesquelles (i) un courtier de courtage recevant des frais de recherche de la manière requise par MiFID II pourrait réglementer l'agent de courtage en vertu de la loi sur les conseillers et (ii) que sans aucune action, MiFID II pourrait affecter négativement les courtiers. les intermédiaires en général, étant donné que les marchés de capitaux américains sont mondiaux, plutôt que les investisseurs américains et mondiaux qui conseillent les services de recherche en courtage. Sur la base de ces déclarations, le personnel de la SEC a confirmé qu'il ne recommanderait pas de mesures d'exécution si le courtier fournissait des services de recherche qui sont des conseils en investissement en vertu de l'article 202 (a) (11) au conseiller MiFID II, qui doit payer pour les enquêtes. services des ressources propres du conseiller MiFID II, RPA, ou une combinaison des deux. Ainsi, la première lettre de la SIFMA permet à un courtier de courtage de rembourser le paiement des études soumises au conseiller MiFID II sans être considéré comme une "rémunération spéciale" en vertu de l'article 202 (a) (11) simplement parce que les paiements sont effectués comme l'exige la MiFID II. Comme mentionné ci-dessus, la non-garantie prévue dans la première lettre de SIFMA devrait être valable jusqu'en 2020. 3 juillet

Deuxième lettre de SIFMA. Dans une deuxième lettre SIFMA, le personnel de la SEC a noté que la temporisation de trois ans de la première lettre SIFMA visait à donner aux employés de la SEC le temps de surveiller et d'analyser les pratiques commerciales après l'entrée en vigueur de MiFID II. Depuis la première lettre de SIFMA, le personnel de la SEC suit les développements pour les sociétés de courtage, les gestionnaires d'investissement, les clients des gestionnaires d'investissement, les prestataires de services (par ex., Administrateurs CCA) et acteurs du marché. Les membres du personnel de la SEC ont également déclaré dans une deuxième lettre à la SIFMA qu'ils pensaient que les pratiques commerciales liées aux paiements de recherche continuaient d'évoluer, tout comme la compréhension de l'impact de MiFID II sur l'offre et la demande de recherche, mais qu'il y avait toujours des problèmes. Sur ce dernier point, le personnel de la SEC cite des informations fournies par SIFMA sur les coûts qu'un courtier courtier encourrait lors de son inscription en tant que conseiller en investissement, et des informations fournies par des conseillers montrant que les conseillers couvrent les frais de recherche grâce à une combinaison de DPA et de programmes de rémunération. .

En conséquence, la deuxième lettre SIFMA prolonge la période de temporisation de la première lettre SIFMA jusqu'en 2023. Le 3 juillet pour permettre au personnel de la SEC de continuer à surveiller l'impact de MiFID II et de déterminer si des orientations ou des mesures réglementaires supplémentaires sont souhaitables. En outre, dans une deuxième lettre adressée à la SIFMA, le personnel de la SEC a déclaré qu'il pensait que la prolongation laisserait du temps pour davantage de solutions basées sur le marché pour les paiements nationaux et européens pour la recherche.

Remarque: MiFID II et l'article 28 (e) de la loi sur l'échange sont essentiellement des régimes incohérents. MiFID II exige une distinction entre les frais de recherche et les frais d'exécution pour les courtiers, et le chapitre 28 (e) a été adopté dans le contexte d'un tel lien. Par conséquent, il n'est pas évident que le personnel de la SEC disposait de bonnes alternatives pour prolonger la période de temporisation de la première lettre SIFMA, étant donné l'article 28 (e) adopté par le Congrès. D'un point de vue, l'harmonisation des deux modes peut dépasser les puissances de la SEC fonctionnant indépendamment.

La SEC adopte une règle qui autorise les notifications d'eaux de test à tous les émetteurs

2019 26 septembre La SEC a émis une émission ("acceptation") annonçant la règle 163B en vertu de la Securities Act. La règle 163B prévoit une exception aux restrictions de la loi sur les valeurs mobilières applicables à l '"offre" de titres avant la date d'entrée en vigueur de la déclaration d'enregistrement pertinente3. En particulier, la règle 163B autorise tous les émetteurs à participer à ce que l'on appelle les "tests". – Waters communique avec les acheteurs institutionnels qualifiés («QIB») et les investisseurs institutionnels accrédités («IAI») au sujet de l'offre envisagée de titres avant ou après le dépôt d'une demande d'enregistrement. Les relations avec les analyses des plans d'eau permettent à l'émetteur d'évaluer l'intérêt de l'investisseur avant d'allouer le temps et les ressources nécessaires pour réaliser une offre enregistrée.4

La règle 163B prévoit une exception aux limitations de la Securities Act, mais elle ne non accorder une exemption des années 40. Exigences d'enregistrement de la loi. Donc, comme suit:

• Les fonds communs de placement et les FNB ne sont pas susceptibles de s'appuyer sur la règle 163B.
• Certains fonds à capital fixe enregistrés dans les années 40 peuvent être utiles. La loi et certains fonds à capital fixe qui sont sélectivement considérés comme des sociétés de développement commercial (BDC) et qui proposent initialement leurs actions dans le cadre des offres exonérées de la loi sur les valeurs mobilières

La règle 163B est entrée en vigueur en 2019. 3 décembre

Présentation. La règle 163B, qui a été adoptée dans une forme sensiblement identique à celle proposée en 2019. En février, tous les émetteurs sont soumis à la même procédure pour tester les notifications d'eau qu'en 2012. La loi sur les emplois, qui ajoute l'article 5 (d) à la loi sur les valeurs mobilières, donne naissance à des entreprises émergentes. Comme pour l'article 5 (d), la règle 163B permet à un émetteur de s'engager auprès des plans d'eau avec QIB et TAI avant ou après le dépôt d'un rapport d'enregistrement en droit des valeurs mobilières.

• La règle 163B autorise tout émetteur ou toute personne autorisée à agir en son nom, y compris le distributeur, à communiquer oralement ou par écrit avec QIB et TAI avant ou après le dépôt d'une déclaration d'enregistrement pour déterminer leur intérêt dans le titre enregistré potentiel. offrande.
• La règle 163B n'exige ni dépôt ni exigence de dépôt. La règle 163B n'est pas non plus exclusive et l'émetteur peut en même temps s'appuyer sur d'autres règles ou exceptions du droit des communications de la Securities Act pour déterminer comment, quand et quoi communiquer sur une offre potentielle de titres.
• Néanmoins, la Règle 163B stipule que les avis fondés sur la Règle 163B sont des "offres" au sens de l'article 2 (a) (3) de la Securities Act, et donc les émetteurs se fondant sur la Règle 163B peuvent être responsables en vertu de l'article 12 (a). Pour les inexactitudes et omissions importantes en vertu du paragraphe 2 (2) de la Securities Act. Par conséquent, les informations importantes contenues dans un avis au titre de la règle 163B ne devraient pas entrer en conflit avec les informations importantes contenues dans la déclaration d'enregistrement correspondante.

Fonds communs de placement et FNB. En acceptant le permis, la SEC a reconnu que les fonds communs de placement et les FNB déposent généralement une déclaration d'enregistrement pour s'inscrire simultanément en vertu de la Securities Act et des années 1940. Il est peu probable que les fonds communs de placement et les FNB s'appuient sur la règle 163B. À cet égard, la SEC cite la lettre de commentaires d'ICI (déposée par la SEC en réponse à la proposition de règle) dans laquelle ICI a déclaré que la règle 163B proposée aurait alors pour conséquence que les fonds communs de placement et les FNB auraient un "temps illimité pour choisir". les coûts de préparation ou de renonciation à deux déclarations d'enregistrement distinctes (une en vertu de (1940) et subséquemment en vertu de (1940) et la Securities Act) à l'aide de rapports d'analyse de l'eau. "

Néanmoins, la SEC, comme requis par ICI, a refusé d'étendre la règle 163B pour permettre aux sociétés d'investissement de s'appuyer sur cette règle avant l'enregistrement en vertu de la Securities Act ou des années 40. Une loi pour tester les liaisons hydrauliques avec le QIB. ou IAI. Dans l'autorisation de réception, la SEC a explicitement rejeté cette modification, déclarant:

(W) refuse d'accorder une nouvelle exemption en vertu de (la loi de 1940) afin qu'un fonds qui serait autrement tenu d'être enregistré en vertu du chapitre 8 de la loi (1940) puisse contourner cette obligation d'enregistrement lors de communications en vertu de la règle 163B. Nous sommes préoccupés par l'exemption d'enregistrement et par les exigences de fond de la (loi de 1940) pour permettre aux fonds d'exercer des activités contraires aux exigences essentielles de la (loi de 1940) protégeant les investisseurs et s'appliquant en dehors des actions du fonds enregistré. . Par exemple, une telle nouvelle exception pourrait permettre au fonds d'effectuer certaines transactions autonomes interdites par la loi pour les fonds enregistrés qui bénéficient de son conseiller en placement ou d'autres parties liées pendant que le fonds envisage activement et encourage l'offre publique. .

Remarque: Bien sûr, lorsqu'un fonds commun de placement ou un FNB est enregistré en vertu de la Securities Act et des années 1940. La loi visant à offrir ses actions au public est soumise aux deux dispositions de protection des investisseurs des statuts, y compris (i) la divulgation obligatoire des faits importants concernant toute auto-évaluation antérieure ou en cours. conclure des transactions susceptibles d'affecter le Fonds et (ii) interdire de futures transactions indépendantes. Fait intéressant, la SEC prétend simplement que cette protection peut fournir une protection insuffisante pour les fonds communs de placement et les ETF qui ont testé les relations avec les banques d'eau et les TAI avant l'offre enregistrée.

Fonds à capital fixe et BDC. Certains fonds à capital fixe qui ne s'inscrivent que dans les années 40 La loi et certains fonds à capital fixe qui sont électivement considérés comme des BDC offrent initialement leurs actions dans des enchères qui ne sont pas couvertes par la Securities Act. S'ils envisagent une offre publique, ces entités communiquent et discutent déjà des modalités de l'offre publique proposée avec les assureurs et les autres entités impliquées dans l'offre. Néanmoins, la règle 163B devrait fournir une assurance supplémentaire que ces annonces et discussions ne seront pas considérées comme une offre interdite avant la date d'entrée en vigueur du fonds à capital fixe ou du rapport d'enregistrement de BDC.

Remarque: Comme décrit ci-dessus, la règle 163B n'est pas exclusive, ce qui signifie que l'émetteur peut invoquer d'autres exceptions à la Securities Act en même temps. 2019 Mars La SEC a délivré une autorisation (décrite dans le présent avis Ropes & Gray Alert) qui propose, entre autres, des modifications aux règles qui permettraient aux fonds fermés et aux BDC de s'appuyer sur des armes exclusives déjà disponibles pour les sociétés existantes, y compris les titres 163 et 164. des règles qui permettent aux émetteurs éligibles de s'engager avec tout investisseur, y compris un investisseur qui n'est pas un QIB ou un IAI.

• La règle 163 prévoit une exception à l'article 5 (c) de la Securities Act, qui permet aux émetteurs classés comme des "émetteurs expérimentés bien connus" ("WKSI") en vertu de "l'article 405 de la Securities Act" de soumettre des offres orales et écrites sans restriction avant de déposer une déclaration d'enregistrement. . (sous réserve de certaines exigences de déclaration écrite et de légende). En revanche, la règle 163B accorde à WKSI et non-WKSI une exception à la section 5 (c), sans fournir de documentation et d'exigences de légende, mais uniquement des tests de plans d'eau avec QIB et IAI.
• La règle 164 autorise un émetteur (autre que des "émetteurs non valides" au sens de la règle 405) de prospectus à écriture libre ("FWP"), sans préjudice de la section 5 (b) (1), uniquement sur dépôt d'une déclaration d'enregistrement (sous réserve de certaines demandes et exigences de légende pour les communications écrites). À l'inverse, la règle 163B accorde à tous les émetteurs une exemption de l'article 5 (b) (1) sans exiger de documentation et d'interprétation, mais uniquement lorsqu'ils tentent de contacter des plans d'eau avec le QIB et l'IAI.

2019 Mars La proposition législative de la SEC a été émise conformément à la loi enregistrée sur le CECR (telle que définie ci-dessous) et à la loi sur l'accès aux crédits aux petites entreprises («loi BDC»), qui a été adoptée en 2018. Mars Et enjoignant à la SEC de modifier certaines de ses règles et formulaires existants au plus tard en 2019. le 23 mars, pour permettre aux BDC d'utiliser les règles d'offre de titres et d'autorisation disponibles pour les sociétés existantes (y compris les règles 163 et 164). De plus, la Loi sur la BDC prévoyait que si la SEC n'avait pas apporté les corrections nécessaires à cette date, la BDC pourrait considérer que les modifications nécessaires avaient été apportées pour la période commençant en 2019. 24 mars Et se termine le jour où la SEC termine les informations. changements nécessaires. Par conséquent, à partir de 2019, 24 mars La disposition «auto-exécutoire» de la Loi sur la BDC a permis à BDC de s'appuyer sur les règles 163 et 164 jusqu'à ce que la SEC adopte les règles définitives. Les fonds fermés enregistrés ne peuvent toujours pas se prévaloir de ces exceptions. Selon 2018 Mai La loi adoptée sur la croissance, la facilitation de la réglementation et la protection des consommateurs ("loi CEF enregistrée") a chargé la SEC d'apporter certaines modifications à ses règles et formulaires afin que les fonds fermés enregistrés puissent également utiliser les règles d'offre de titres et d'autorisation disponibles pour les sociétés existantes. . Bourse jusqu'en 2020 24 mai Ces révisions des fonds à capital fixe enregistrés doivent être achevées.

La SEC approuve les amendements 5130 et 5131 de la FINRA aux nouvelles règles de permis

2019 5 novembre La SEC a annoncé son approbation des modifications proposées par la FINRA à la règle 5130 de la FINRA («Restrictions à l'achat et à la vente d'actions initiales») et à la FINRA 5131 («Attribution et distribution de nouvelles émissions»). "(Disponible ici). En règle générale, la règle 5130 de la FINRA a pour objet de protéger les introductions en bourse ("nouvelles choses") contre les pratiques abusives des courtiers, de leurs sociétés affiliées, de leurs propriétaires et d'autres entités du secteur qui peuvent participer à l'émission de nouvelles émissions ("sociétés à responsabilité limitée"). De même, la règle 5131 de la FINRA traite de certains types d'abus quid pro quo distribution simple et abus des accords réciproques entre intermédiaires dans la distribution de nouvelles émissions aux particuliers des banques d'investissement qui peuvent diriger le recrutement des intermédiaires ("spinning").

Ce qui suit est un résumé des principaux changements que nous espérons que la FINRA sera efficace dans un proche avenir.

Véhicules d'investissement familial et family offices. Actuellement, la règle 5130 ne s'applique à aucun "véhicule d'investissement familial". Les amendements au § 5130 de la FINRA élargissent la définition de "véhicule d'investissement familial", auparavant limitée aux propriétaires qui sont des "membres directs de la famille", pour aligner la définition sur la définition de "family office" au § 202 (a). (11) (G) -1 en vertu de la loi sur les conseillers. Plus précisément, la définition de Family Office de la loi sur les conseillers inclut les employés clés du Family Office (en tant que «clients familiaux») .5 Ainsi, la définition familiale modifiée des principaux professionnels de l'investissement familial pourra investir avec des membres de sa famille immédiate. véhicules d'investissement familial, sans risque d'exclusion du véhicule 5130.

Sociétés d'investissement public étrangères. La règle 5130 de la FINRA prévoit actuellement une exemption par catégorie pour les nouvelles émissions achetées par une société d'investissement étrangère, à condition que la société d'investissement soit cotée sur une bourse étrangère (ou soit admise à la négociation par une société commerciale étrangère). et qu'aucune personne détenant plus de 5% d'une société d'investissement n'est une personne à responsabilité limitée. Il est difficile pour une entreprise d'investissement étrangère de confirmer qu'aucune de ses 5% Les propriétaires ne sont pas une personne à responsabilité limitée. Par conséquent, les modifications de la règle 5130 de la FINRA prévoient qu'au lieu de remplir cette condition, une société d'investissement étrangère est exonérée si elle a (i) 100 investisseurs directs ou plus ou (ii) 1000 investisseurs indirects ou plus. Toutefois, l'exemption ne s'applique pas si l'entreprise d'investissement étrangère a été créée dans le but d'investir dans de nouvelles émissions. Cet amendement comprend une exception correspondante aux dispositions anti-rotation de l'article 5131.

Plans de retraite. La règle 5130 de la FINRA prévoit actuellement une exemption par catégorie pour tout régime d'avantages sociaux ERISA qualifié en vertu de l'article 401 (a) de l'Internal Revenue Code et parrainé par plus qu'un simple courtier. Les modifications de la règle 5130 ajoutent une exemption par catégorie similaire aux régimes de retraite américains et étrangers si le régime (i) compte au moins 10000 participants et bénéficiaires et 10 milliards de dollars d'actifs, (ii) est non discriminatoire (). (iii) est administré par un fiduciaire et des dirigeants qui ont une obligation fiduciaire d'administrer le régime dans le meilleur intérêt des participants et des bénéficiaires, et (iv) n'est pas parrainé par un courtier. Cet amendement inclut également l'exception correspondante aux dispositions anti-rotation de l'article 5131.

Offres Offshore et Offres SPAC. Les modifications excluent expressément des règles toute introduction en bourse en vertu des dispositions de Safe Harbor en vertu de la Securities Act ou autrement offerte en dehors des États-Unis, à condition que l'offre ne soit pas enregistrée aux États-Unis pour la vente en même temps. De plus, les modifications des règles 5130 et 5131.6 n'incluent pas les PAPE d'une société d'acquisition à vocation particulière («SPAC»).

Entités indépendantes, y compris les fonds souverains. Les modifications ne permettent pas à une entité souveraine, définie comme comprenant des fonds souverains, d'être considérée comme une personne à responsabilité limitée en vertu de la règle 5130 simplement parce que l'entité souveraine a un courtier-vendeur. Cependant, un courtier-négociant appartenant à une entité souveraine sera toujours restreint par une personne en vertu de la règle 5130 de la FINRA.

ORGANISME PRIORITAIRE RÉGLEMENTAIRE

Les brèves mises à jour suivantes illustrent les tendances et les domaines actuellement traités par les autorités réglementaires compétentes:

Modifications de l'agenda réglementaire de la SEC

En novembre, l'Office fédéral de l'information et des affaires réglementaires a annoncé Agenda de réglementation et de réglementation unifié de l'automne »(disponible ici), comprenant l'agenda actuel de l'Agence de la SEC (« Agenda actuel ») et l'action à long terme actuelle de la SEC (« Action à long terme »). L'agenda actuel et les actions à long terme ont été mis à jour pour la dernière fois en 2019. Mai, et ces points sont des changements d'agenda et des actions à long terme d'intérêt pour l'industrie des fonds communs de placement / gestion des investissements. Les éléments énumérés ci-dessous reflètent uniquement les priorités du président de la SEC, Clayton, et ne reflètent pas nécessairement les vues et priorités d'aucun autre commissaire. La SEC n'a pas fourni de détails supplémentaires sur les points suivants.

Un nouveau point à l'ordre du jour actuel

• Rapport aux actionnaires sommaire des sociétés d'investissement. L'unité de gestion des investissements (ci-après dénommée "l'unité") envisage de recommander à la SEC de proposer un nouveau rapport simplifié aux actionnaires dans les années 40. Loi. C'était un point d'action à long terme en 2019. Mai

Nouveaux éléments dans les mesures à long terme

• Modifications de l'article 17 bis-7. La section envisage de recommander à la SEC de proposer des modifications aux règles 17a-7 dans les années 40. Agir.
• Modifications de la règle du Family Office. La section envisage de recommander à la SEC de proposer des changements ciblés à la règle du Family Office dans les années 40. Article 202 a) 11) de la loi sur les conseillers.

La SEC a déposé auprès de l'ISS pour bloquer l'application de la délivrance d'un avis provisoire

2019 21 octobre „Institutional akcininkų paslaugos Inc.“ („ISS“) pateikė skundą JAV Kolumbijos apygardos teismui dėl SEC, siekdamas užkirsti kelią SEC „Komisijos aiškinimo ir rekomendacijų dėl įgaliojimo taikymo“ vykdymui. Balsavimo pagal įgaliojimą taisyklės (paskelbtos žurnale Registre fédéral 2019 rugsėjo 10 d.) („Išleidimas“). ISS, registruota patariamoji patarėja dėl investicijų, yra didžiausia įgaliotųjų patariamoji įmonė JAV ir, be kita ko, teikia patarimus ir rekomendacijas investavimo konsultantams, kaip balsuoti už investicinių konsultantų valdomų fondų ir sąskaitų akcijas.

Skunde ISS teigė, kad, priešingai nei SEC nurodymai leidinyje, balsavimo pagal įgaliojimą patarimas nėra įgaliotojo prašymas pagal Mainų įstatymo 14 skirsnio a punktą, todėl ISS balsavimo pagal įgaliojimą patarimas nebuvo taikomas. tame skyriuje paskelbtos tarpinių serverių taisyklės. Vietoj to, kaip teigė ISS, jos balsavimo pagal įgaliojimą patarimai buvo patarimai dėl vertybinių popierių, pagal ISS registravimą ir reguliavimą pagal Patarėjų įstatymą. ISS taip pat teigė, kad SEC teiginyje spaudai teiginys, kad balsavimo patarimas pagal įgaliojimą yra įgaliotojo paraginimas pagal mainų įstatymo 14 skirsnio a punktą, parodo iš senų SEC aiškinimo, kad patarimai, teikiami esant fiduciariniams santykiams, aiškumo. nėra raginimas.

ISS apygardos teismui pasiūlė tris pagrindus paskelbti deklaratyvų sprendimą ir draudimą neleisti įvykdyti paleidimo: i) balsavimo pagal įgaliojimą patarimai, teikiami patikėtinių santykių metu, nėra įgaliotojo prašymas, taigi, išduodant leidimą. paskelbus leidimą, SEC viršijo savo įstatymais numatytus įgaliojimus pagal 14 skirsnio a punktą; (ii) the Release is invalid under the Administrative Procedure Act (the “APA”) because the SEC failed to promulgate the Release’s redefinition of the term “solicitation” through APA-mandated notice-and-comment procedures; and (iii) the Release was arbitrary and capricious in violation of the APA because the Release marks a dramatic change in the regulatory regime applicable to proxy advice, and the SEC has failed to provide a reasoned analysis for the change.

Pastaba: Observers have noted that, if the SEC’s interpretation and guidance relating to the solicitation of proxy votes prevails, ISS may face limitations on its ability to provide the proxy voting services upon which many funds and advisers currently rely. As a result, we are watching this case closely.

Separately, on November 5, 2019, the SEC issued a release – “Amendments to Exemptions from the Proxy Rules for Proxy Voting Advice” (described in this Ropes & Gray Alert) – proposing amendments to the proxy rules. Specifically, the proposed amendments would condition the availability of certain existing exemptions from the proxy rules’ information and filing requirements by proxy voting advisers upon compliance with new disclosure and procedural requirements. The effect of the ISS lawsuit upon the SEC’s timetable for the proposed amendments is unknown.

SEC FAQs on Adviser Disclosure of Compensation Conflicts

On October 18, 2019, the SEC’s Division of Investment Management posted on its public website “Frequently Asked Questions Regarding Disclosure of Certain Financial Conflicts Related to Investment Adviser Compensation” (the “FAQs”), providing guidance regarding certain compensation arrangements and related disclosure obligations “arising from both the investment adviser’s fiduciary duty and Form ADV.”

The organizing principles of the FAQs are that an adviser (i) “must make full and fair disclosure to its clients of all material facts relating to the advisory relationship” and (ii) “must eliminate or at least expose through full and fair disclosure all conflicts of interest that might incline it – consciously or unconsciously – to render advice that is not disinterested.” The SEC staff’s answers in the FAQs expressly rely on the full-and-fair disclosure standard articulated by the SEC in its June 2019 release, “Commission Interpretation Regarding Standard of Conduct for Investment Advisers” (the “Conduct Interpretation”).

The introduction to the FAQs states that the SEC staff’s guidance addresses an investment adviser’s disclosure obligations with respect to types of compensation received, including 12b-1 fees and revenue sharing. However, the guidance is intended to show principles and disclosure obligations that apply to other forms of compensation, including the direct or indirect receipt of compensation in the form of service fees from a clearing broker-dealer, marketing-support payments from a mutual fund’s investment adviser and payments from a mutual fund’s investment adviser to defray an adviser’s costs to educate and train personnel about certain investment products. The following are the five “questions” posed in the FAQs to which the SEC staff provides its answers as guidance:

1. What requirements must an investment adviser consider with respect to disclosure of conflicts of interest related to compensation that it, its affiliates or its associated persons receive in connection with the investments it recommends?
2. What are some examples of material facts that, in the staff’s view, an adviser should disclose about its practices related to recommending investments or services with different adviser compensation characteristics, such as mutual fund share classes, and the related conflicts, if applicable, in light of the principles and disclosure requirements discussed above?
3. Similar to an investment adviser’s receipt of 12b-1 fees, the receipt of revenue-sharing payments creates incentives for investment advisers that, in turn, give rise to conflicts of interest. In addition to the principles and disclosure requirements discussed above, as relevant, what particular Form ADV disclosure requirements relate to an adviser’s receipt of revenue-sharing payments?
4. What are some examples of material facts that an investment adviser should disclose about its practices related to revenue-sharing arrangements, if applicable?
5. If an investment adviser materially amends or supplements its disclosures concerning share-class recommendations or revenue-sharing arrangements in an annual update, is it required to highlight the new disclosure in its Form ADV’s summary of material changes?

Pastaba: As indicated above, the SEC staff’s answers in the FAQs rely expressly on the full-and-fair disclosure standard articulated by the SEC in the Conduct Interpretation. The SEC staff also makes the additional point, first articulated in the Conduct Interpretation, that “an adviser disclosing that it ‘may’ have a conflict is not adequate disclosure when the conflict actually exists.”

SEC Issues FAQs on Form CRS

On November 26, 2019, the SEC’s Division of Investment Management posted on its public website, “Frequently Asked Questions on Form CRS” (the “CRS FAQs”), providing guidance with respect to Form CRS. The SEC’s release adopting Form CRS (described in this Ropes & Gray Alert) adopted Advisers Act Rule 204-5 and Exchange Act Rule 17a-14, which will require registered investment advisers and broker-dealers to deliver to new and prospective retail clients their current Form CRS beginning June 30, 2020.

The CRS FAQs provide SEC staff responses to questions regarding the permissible format of a Form CRS and delivery requirements. Most notably, the SEC staff appears to confirm that an investment adviser to a private fund is not required to deliver a Form CRS to retail investors in the private fund.

SEC Issues Risk Alert on Compliance Issues Observed in Fund Examinations

On November 7, 2019, the SEC’s Office of Compliance Inspections and Examinations (“OCIE”) issued a Risk Alert (the “Alert”) summarizing the most common issues identified by OCIE staff in its recent examinations of investment companies. The Alert also includes deficiencies observed in OCIE’s examination initiatives focusing on money market funds and target date funds. The following text summarizes the principal deficiencies described in the Alert:

Fund Compliance Rule Deficiencies

• Compliance programs that did not take into account business activities or risks specific to the fund. Funds that did not follow or enforce their compliance policies and procedures, as well as funds that did not adopt and implement policies and procedures that were reasonably designed to oversee compliance by service providers.
• Funds that did not conduct annual reviews of their policies and procedures (or that lacked documentation indicating that such annual reviews were completed), as well as annual reviews that failed to address the adequacy of the funds’ policies and procedures and the effectiveness of their implementation.

Section 15(c) Process Deficiencies

• Fund boards that may not have requested or considered information reasonably necessary to evaluate a fund’s investment management agreement, as well as fund boards that received incomplete materials but did not request the omitted information. In addition, funds that did not keep copies of written materials the board considered in approving advisory contracts or failed to retain documentation indicating what information fund boards requested and considered.
• Shareholder reports that did not adequately discuss the material factors and conclusions behind a board’s approval of an investment management agreement.

Fund Code of Ethics Deficiencies. Funds that failed to implement procedures reasonably necessary to prevent violations of their codes of ethics, and funds that that failed to use reasonable diligence to prevent violations of their codes of ethics (failures in execution and enforcement).

Money Market Fund Initiative Deficiencies

• Funds that had not adopted and implemented compliance policies and procedures reasonably designed to address certain requirements under Rule 2a-7.
• Funds that provided stress test results to their boards where the reports lacked a necessary summary of significant assumptions used in the stress tests.
• Funds that did not post on their websites all information required under Rule 2a-7 and/or posted inaccurate information on their websites.

Target Date Fund (“TDF”) Initiative Deficiencies. TDFs that had incomplete and potentially misleading disclosures in their prospectuses and advertisements, as well as TDFs that had incomplete or missing policies and procedures (e.g., monitoring asset allocation, overseeing changes to fund’s glide path).

IRS Provides Tax Guidance on LIBOR Transition

On October 9, 2019, the IRS published proposed regulations (the “Proposed Regulations”) to provide guidance regarding the U.S. tax effects of the expected transition from LIBOR and other interbank offered rates (“IBORs”) on debt instruments (e.g., loans, notes and bonds) and non-debt contracts (e.g., swaps and other derivatives). The IRS stated that the Proposed Regulations “are necessary to address the possibility that an alteration of the terms of a debt instrument or a modification of the terms of other types of contracts to replace an IBOR . . . with a new reference rate could result in the realization of income, deduction, gain, or loss for Federal income tax purposes or could result in other tax consequences.”

Broadly speaking, the Proposed Regulations provide that changes to a debt instrument or non-debt contract to replace an IBOR with a new reference rate will not result in a taxable event, provided that certain requirements are met. One such requirement is that the replacement rate must be a “qualified rate.” The Proposed Regulations include a non-exclusive list of several rates that qualify, including the Secured Overnight Financing Rate published by the Federal Reserve Bank of New York (“SOFR”). Another requirement is that the fair market value of the applicable instrument or contract must be substantially equivalent before and after the relevant modifications. To determine fair market value, taxpayers are permitted to use any reasonable, consistently applied valuation method, taking into account the value of any one-time payment made in connection with the modification. Affected parties should seek to assure that reference rate substitutions and related changes in their debt instruments and non-debt contracts conform to the Proposed Regulations to avoid a taxable event.

Taxpayers are permitted to rely on the Proposed Regulations until the IRS publishes final regulations, provided that taxpayers apply the Proposed Regulations consistently during that period.

CFTC Inspections of CPOs and Swap Dealers

In an October 30, 2019 speech, Joshua Sterling, Director of the CTFC’s Division of Swap Dealer and Intermediary Oversight (“DSIO”), provided information about DSIO’s planned initiative to have its staffers visit select large commodity pool operators (“CPOs”) and swap dealers. He observed that these visits will be DSIO’s first direct reviews of CPOs and swap dealers, and stated that a limited number of CPOs and swap dealers will be reviewed. Mr. Sterling also stated that the visits are for the purpose of gathering information to inform potential rule changes for CPOs and swap dealers and not for the purpose of identifying matters to be referred to the CFTC’s Division of Enforcement. Finally, regarding which firms will be selected for the visits, Mr. Sterling said, “We will attempt to select firms for the review process that are likely to have a significant impact on the derivatives markets . . . the size of the firm and the relative amount of its derivatives trading will be important considerations for us at this stage.”

ROPES & GRAY ALERTS AND PODCASTS SINCE OUR OCTOBER-NOVEMBER UPDATE

Since the last issue of our Investment Management Update, we have also published the following separate Alerts and podcasts of interest to the investment management industry:

PErspectives: Private Equity Industry Insights

November 26, 2019
The inaugural edition of PErspectives – our quarterly publication featuring news, trends and legal developments in the private equity industry. This new publication features contributions from a cross section of our preeminent global private equity team. We encourage you to send us feedback on the content or topics you would like to see covered in future issues. In this Fall 2019 issue, we explore these and other probing questions:

• Will private investment fund opportunities be expanded to retail investors?
• Why the recent increase in partnerships with digital health companies?
• Will the use of SPACs continue to grow in the Asia market?
• What is happening to the “marketing period” in syndicated all-bank acquisition financings?
• What trends are we seeing in the market relating to the use of rep & warranty insurance in lieu of seller indemnity?

Flash Analysis: Making Sense of the Non- and Semi-Transparent Active ETF Models

November 19, 2019
On November 14, 2019, the SEC issued notices for four “semi-transparent” active ETF models – the T. Rowe, Fidelity, Blue Tractor and Natixis/NYSE applications. These “semi-transparent” models noticed for approval reflect variations of a “proxy portfolio” approach, where there is some transparency into the ETF’s holdings and baskets available to authorized participants and other market participants. This Alert contains a brief comparison of some of the principal features of the non- and semi-transparent active ETF exemptive models.

Podcast: Key ESG Considerations for Family Offices and Foundations

November 18, 2019
In this Ropes & Gray podcast, asset management partners Isabel Dische and Melissa Bender, and tax and benefits counsel Morey Ward, provide an overview of key considerations for family offices and foundations as they consider whether, and how, to integrate ESG factors and/or impact investing into their investment processes.

Podcast: Credit Funds: Hot Topics in BDC Regulation

November 18, 2019
In this Ropes & Gray podcast, Mike Doherty, Brian McCabe and Paul Tropp discuss important regulatory developments and current issues affecting business development companies (BDCs). The SEC recently (1) issued a rule proposal intended to streamline the registration, communications and offering practices of BDCs and (2) proposed a new Rule 12d1-4 under the 1940 Act relating to the regulation of funds that invest in other funds. This podcast explains how these new rules affect BDCs. In addition, the podcast explores the argument for modifications to the disclosure requirements for registered investment companies relating to acquired fund fees and expenses (AFFEs).

Podcast: Credit Funds: Compliance Considerations for Valuation

November 13, 2019
In this Ropes & Gray podcast, Jeremiah Williams and Casey White discuss compliance issues surrounding the valuation of debt investments held by credit funds. Debt investments create unique valuation challenges for sponsors making such determinations, such as managing potential conflicts of interest. This podcast discusses certain regulatory compliance considerations relevant to the valuation of debt instruments and the importance of instituting and following valuation policies and procedures.

SEC Proposes Amendments to Regulate Proxy Voting Advice and Modernize the Shareholder Proposal Rule

November 11, 2019
Reform of proxy advisory firms and the shareholder proposal process has been on the business community’s agenda for some time. On November 5, 2019, the SEC proposed amendments to regulate proxy voting advice (the “Proxy Release”) and amendments to modernize the process for shareholder proposals under Exchange Act Rule 14a-8 (the “Shareholder Proposal Release”). The SEC issued the releases in separate 3-2 votes, with Chairman Clayton and Commissioners Peirce and Roisman forming the majority in both instances and Commissioners Jackson and Lee dissenting. This Alert summarizes key aspects of the two rule proposals.

Podcast: Private Funds Update: The UK Stewardship Code 2020

November 11, 2019
In this Ropes & Gray podcast, asset management partners Melissa Bender and Isabel Dische discuss the recently published revised edition of the UK Stewardship Code. In particular, the revised Code specially requires that UK asset manager signatories explain how their investment policies enable them to practice stewardship and adds related ESG-related reporting obligations.

New State Bills Inspired by the California Consumer Privacy Act May Reappear Next Year

November 7, 2019
The California Consumer Privacy Act inspired legislators in several other states to attempt to pass similar legislation aimed at protecting the privacy rights of consumers. As the legislative calendars for most of those states have wound to a close before the recent election, this Alert reviews those bills as a preview to what we should expect in the next legislative session, particularly as several states will be returning a more progressive assembly.

Staff Responds to Questions About Non-Traded BDCs and Section 61(a) of the 1940 Act

2019 31 octobre
On October 17, 2019, the SEC’s Division of Investment Management published “Staff Responses to Inquiries Regarding Business Development Companies and Section 61(a) of the Investment Company Act of 1940,” concerning compliance by business development companies whose common shares are not exchange listed (a “non-traded BDC”) with the repurchase-offer requirements within recently amended Section 61(a).

2019 Final ETF Rulemaking – Summary and Analysis

October 15, 2019
The SEC recently adopted a final ETF rule, largely in the form proposed in June of 2018, but with several important changes in response to industry comments. Ropes & Gray has compiled a brochure (available here) that summarizes and analyzes the final ETF rule and provides thoughts on next steps for existing ETF sponsors and potential new entrants into the space.

Credit Funds Report – The Road Ahead: Driving Success in 2020

October 3, 2019
The private credit fund sector grew by leaps and bounds over the past decade: AUM jumped to $769 billion as of June 2018, from $275 billion in 2009. In this thought leadership report, Ropes & Gray collected five articles from members of the firm’s credit funds team that highlight key issues in the formation and operation of credit funds. These articles touch on the conflicts inherent in managing both credit and PE funds, the prevalence of key person terms, the intricacies of BDC regulation and value-based payment arrangements in the health care industry, and the potential changing landscape of foreign credit support.